論我國私募股權(quán)基金的合格投資者制度的構(gòu)建

一、關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)識別能力和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力的規(guī)定
私募基金對投資者的最核心要求是投資者應(yīng)具備投資能力，包括草案在內(nèi)的規(guī)定都沒有對投資能力實(shí)質(zhì)性的、可操作性的要求，很難保證私募基金的投資者能夠具備保護(hù)自身利益的能力。針對當(dāng)前我國現(xiàn)行的規(guī)定都只是原則性規(guī)定，本文認(rèn)為，對合格投資者的投資能力的要求，可從以下三個(gè)方面入手：（1）獲取信息的能力，私募發(fā)行的核心在于豁免注冊，投資者無法從正式渠道獲得發(fā)行人的重要信息，因此，對于“合格投資者”的要求應(yīng)該是與發(fā)行人之間有重要的聯(lián)系、關(guān)系，或有能力獲取自己所需要的信息，通過自己與發(fā)行人的關(guān)系獲得本應(yīng)通過信息公開披露的方式獲得的信息；（2）風(fēng)險(xiǎn)識別能力，私募基金的投資人將資金投入私募股權(quán)基金后，就將資金的管理權(quán)交給了基金的管理者，之后的收益情況與私募股權(quán)基金的運(yùn)作成功與否密切相關(guān)，也就需要私募股權(quán)基金的投資人在實(shí)際投資之前，對投資的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估和判斷；（3）風(fēng)險(xiǎn)承受能力，私募股權(quán)基金的項(xiàng)目投資周期較長，一般情況下為5-8年。根據(jù)私募基金實(shí)際運(yùn)作情況來看，大部分投資者采用分階段投資的方式，在基金運(yùn)作的過程中，視情況而跟進(jìn)投資。可見，私募股權(quán)基金具有投資周期長、投資規(guī)模大的特點(diǎn)，這就對投資者所提供資金的穩(wěn)定性和持續(xù)性提出非常高的要求。
（一）關(guān)于驗(yàn)證標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定
對基金的認(rèn)購設(shè)定最低認(rèn)購金額，實(shí)際上是對投資者是否具備投資實(shí)力的一種檢驗(yàn)。對“合格投資者”的檢驗(yàn)，各國采用了不同的辦法，以“實(shí)質(zhì)檢驗(yàn)法”和“最低認(rèn)購額限制法”為主。實(shí)質(zhì)檢查法，就是法律要求基金單位發(fā)行人承擔(dān)保證基金投資者是合格投資者的責(zé)任，基金單位發(fā)行人在向投資者發(fā)行基金單位之前，必須實(shí)質(zhì)檢視投資者管理或控制的金融資產(chǎn)的數(shù)量。只有擁有超過確定合格投資者所需的最低金融投資數(shù)額的投資者，才能被視為合格投資者。所謂最低認(rèn)購額限制法，就是法律強(qiáng)行規(guī)定私募基金的投資者認(rèn)購的私募基金單位不得少于確定老練投資者所需的最低金融投資數(shù)額，一次推定其擁有老練投資者所需的最低金融投資數(shù)額，是合格的投資者。由草案中的規(guī)定可見，我國采用的是最低認(rèn)購額限制法。
二、立法修改建議
關(guān)于我國的合格投資者制度設(shè)立的尺度，有觀點(diǎn)認(rèn)為應(yīng)從寬設(shè)定，吸引更多的資本進(jìn)入到私募股權(quán)投資市場中，推動(dòng)私募股權(quán)基金的發(fā)展，同時(shí)，也為因政策調(diào)控而從股市和樓市中流出的熱錢，疏通投資渠道，防止熱錢長期涌動(dòng)于市場中對農(nóng)產(chǎn)品等生活必備產(chǎn)品進(jìn)行物價(jià)炒作，進(jìn)而影響市場秩序。同時(shí)，有觀點(diǎn)主張?jiān)O(shè)定相對嚴(yán)格的門檻，這是由私募股權(quán)投資的性質(zhì)決定的。私募的性質(zhì)在于豁免注冊，因此設(shè)定較高的門檻是對投資者利益的第一道保障。考慮到私募股權(quán)投資在我國尚處于發(fā)展初期，其豁免注冊屬性和高風(fēng)險(xiǎn)性與我國以往的投融資模式有著本質(zhì)性區(qū)別。本文認(rèn)為，我國目前的私募股權(quán)投資市場的合格投資者制度的設(shè)定應(yīng)本著宜嚴(yán)不宜寬的原則。對于這種新興的投融資模式以及其可能帶來的經(jīng)濟(jì)、法律和社會(huì)后果對我國經(jīng)濟(jì)所產(chǎn)生的影響，都屬未知，在這種情況下，將私募股權(quán)投資的準(zhǔn)入大門大開，容易對投資者形成誤導(dǎo)，導(dǎo)致大量資本流入，對整個(gè)投資市場都將是一個(gè)大的沖擊，因此，應(yīng)本著謹(jǐn)慎的態(tài)度，從嚴(yán)設(shè)立合格投資者制度，這也是符合制訂“合格投資者”制度的立法目的的。
（一）明確關(guān)于收入水平的標(biāo)準(zhǔn)
按照投資者的主體性質(zhì)的不同，本文將投資者分為單位投資者和自然人投資者。本文認(rèn)為，單位投資者普遍具有資金實(shí)力雄厚的特點(diǎn)，不必再通過收入和資產(chǎn)規(guī)模的相關(guān)規(guī)定來設(shè)定準(zhǔn)入門檻，大可不必。因此，對單位投資者應(yīng)默認(rèn)其符合合格投資者的收入水平和資產(chǎn)規(guī)模的要求。本文僅就自然人投資者的收入要求進(jìn)行討論。
從美國《證券法》和《D條例》和我國臺灣地區(qū)的《證券基金法》中的規(guī)定，我們可以看出，作為私募基金的自然人投資者，該自然人應(yīng)具有一定投資規(guī)模、資產(chǎn)數(shù)量或其年凈收入或與其配偶的共同年凈收入達(dá)到一定數(shù)額標(biāo)準(zhǔn)，并且對于本年度的凈收入有一個(gè)達(dá)到一定水平的合理預(yù)期。根據(jù)私募基金的風(fēng)險(xiǎn)程度高于信托公司集合資金信托計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)程度，不妨在《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》中關(guān)于對家庭資產(chǎn)和個(gè)人收入方面的規(guī)定的基礎(chǔ)上，對數(shù)額標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行提高。同時(shí)，由于我國的自然人財(cái)產(chǎn)登記制度不完善，還應(yīng)要求自然人投資者提供納稅證明，以排除隱名合伙的情況。
（二）增加關(guān)于信息獲取能力方面的要求
信息是投資者判斷風(fēng)險(xiǎn)、做出決策的重要基礎(chǔ)，因此，除了對資本實(shí)力的要求以外，還要求投資者具有獲取信息的能力。本文認(rèn)為，應(yīng)要求投資者與私募基金發(fā)行人之間存在一種關(guān)系，這種關(guān)系保證了投資者能夠取得自己所需信息，或有能力要求發(fā)行人提供信息。這種該信息獲取地位一般是建立在雇傭、家庭、商業(yè)談判實(shí)力等基礎(chǔ)上的。在這里，“關(guān)系”或“特殊地位”必須切實(shí)保證投資者可以獲取原本須經(jīng)由注冊程序披露的信息。